結合齒受益于DCT國產新增市場空間,13年開始高增長。結合齒是定軸齒輪變速器(MT、AMT、DCT)換擋裝置(同步器)的必要組件,公司目前結合齒配套DCT和乘用車MT。DCT和AMT將是未來發(fā)展速度最快的自動變速器,DCT國產化將快速擴大高端精鍛結合齒需求。到2015年,國內AMT、DCT產能約360萬臺,對應結合齒需求約1800萬件,保守估計公司占有30%市場份額,即500萬件精鍛結合齒,和MT合計,結合齒供貨量達到631萬件,較2011年增長超過6倍,乘用車結合齒市占率將由目前1.9%左右提升至8.2%,募投項目中400萬件結合齒產能投產將消除產能瓶頸,隨著大眾、格特拉克、菲亞特和上汽等DCT項目陸續(xù)投(增)產,公司結合齒將從13年開始高速增長。

　　錐齒輪市場地位穩(wěn)固,市占率穩(wěn)中有升,優(yōu)質客戶有助于維持高毛利。錐齒輪(半軸齒輪和行星齒輪)是汽車差速器核心組件,每個驅動橋需要一套。

　　公司錐齒輪分為國內和出口兩部分。國內市占率目前約為23.6%,最終客戶主要為合資品牌乘用車,公司產品性能、質量、價格優(yōu)勢明顯,預計2015年市占率將穩(wěn)步提升至29%左右。公司目前出口客戶主要位于歐洲,考慮到目前歐洲車市頹勢未止,對出口部分謹慎樂觀。預計2015年,公司錐齒輪供貨量將達到3742萬件,較2011年增長約59%。

　　盈利預測及投資評級。公司掌握了高精度齒輪模具設計開發(fā)與制造和系統(tǒng)的工藝制造技術兩大精密鍛造的核心技術,這是公司業(yè)績增速能夠持續(xù)超越市場增速的強有力保障。我們預計公司2012-2014年的EPS分別為0.76、0.93、1,13元,對應最新股價的PE為21.9、17.9、14.8倍,我們測算公司12-14年凈利潤的年均復合增長率為25.3%,其高增長具有可持續(xù)性,公司合理價格應對應13年20倍PE在18.6元左右,維持“推薦”評級。

　　風險提示:1.國內汽車市場,特別是乘用車市場整體增長低迷,公司新增產能得不到充分利用。2.電動汽車快速發(fā)展,齒輪類傳動部件需求大幅減少。3.人民幣大幅升值降低公司出口產品的價格優(yōu)勢。